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【博評】李永峰:股災追殺令

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新華社報導,中國證監會主席助理張育軍涉嫌嚴重違紀接受組織調查。

追查股災元兇,從證監會內部和外部同時進行。

張育軍最新一次見諸報道,是媒體披露,在他的證監會主席助理職位被免前,專案組從他家中搜出大量現金。這位曾執掌深交所和上交所,在中國股市叱咤風雲的人物,在2015年,出現了戲劇性的人生變故。與他一道,還有中信證券的8位高管,包括中信證券總經理程博明、中信證券董事總經理徐剛等。

從6月開始的股災中,張育軍、程博明、徐剛等人,作為國家隊救市隊伍中的重要成員,是股災的敵人,張育軍更被視為「救市隊長」,卻突然劇情反轉,因洩露決策機密、進行內幕交易等因素被調查。A股股災,原來是內部人士釀成?

6月15日,中國股市迎來七年以來的最高點5178點,在此之前,證監會多次呼籲要慢牛不要快牛、瘋牛,結果轉眼之間,6月16日,指數暴跌3.47%,等到10天後的6月26日,指數更跌到了4192點,當天2000多隻股票跌停。7月4日,證監會主導之下,21家券商推出四項救市措施。以中國證券金融股份有限公司(證金公司)為主的國家隊,投入超過三萬億的資金,想救起股市大盤。但是,股市還是震蕩下跌,8月26日,指數跌到了2927點。牛市變成了大熊市。

到現在為止,並沒有任何解釋能清楚地說明,為什麼6月16日的股市會出現反轉?為什麼大牛市瞬間變成股災?儘管股災原因還不明確,但是,在三個多月以後,中國政府開始對股災進行秋後算賬卻很明顯。

中國實體經濟下滑明顯,股市一度被視為重新激活增長的發動機,從2014年年底開始,寄望於通過股市達成金融改革、人民幣國際化等。但這些預期都被股災破壞。深港通、註冊制變得遙遙無期,連IPO也被暫停。股市不僅沒有幫助到實體經濟,股災反而重創中產階級。

專政機構介入

因此,追查股災元兇,是重建股市信心的重要步驟。7月9日,公安部副部長孟慶豐率隊進駐證監會,號稱要追查惡意賣空者,當時上海多家貿易公司被查。7月底開始,《財經》雜誌社記者王曉璐、中信證券的8個人、證監會發行部三處處長劉書帆和原證監會處罰委主任歐陽健生等人,被以「涉嫌違法從事證券交易活動」、「涉嫌編造並製造傳播證券、期貨交易虛假信息」、「涉嫌內幕交易、偽造公文印章」等原因,被公安機關要求協助調查。

追查的行動在內部和外部同時進行,在證監會和中信證券工作人員都被調查之際,體制外的對沖基金,同樣成為重點調查對象,9月12日,證監會通報《馬信琪和孫國棟涉短線操縱股價擬被罰款4694萬元》,馬信琪涉嫌操縱今年上半年的神股「暴風科技」,孫國棟涉嫌操縱「全通教育」、「中科金財」、「如意集團」、「西部證券」、「開元儀器」、「奮達科技」、「鼎捷軟件」、「暴風科技」、「雷曼股份」、「深圳華強」、「仙壇股份」、「新寧物流」和「銀之傑」等13隻股票。

馬信琪被調查,在民間游資,或者說民間對沖基金中震動很大。因為馬信琪是「寧波敢死隊」「超短F4」員之一。寧波敢死隊是指從寧波起家的一些股市人物,其中被視為「總舵主」的徐翔,目前堪稱中國對沖基金的頭號人物。徐翔掌控的澤熙投資,是市場風向標。因此,股災與徐翔有關?這個問題直到現在都縈繞在市場中很多人的心目中。

但無論針對張育軍、程博明,抑或馬信琪、孫國棟,以及海外對沖基金的調查,目前依舊無法解釋股災形成的原因。中國股市內幕交易、莊家操控等行為,人所共知、長期存在。他們製造了中國股市的不公正,但未必有能力觸發股災發生。追查股災元兇,除了追查一些涉嫌犯罪的人物之外,也在朝其他方向進行。

8月3日,證監會決定,對42個具有異常交易行為特徵的賬戶採取了監管措施,其中,28個賬戶被限制交易3個月,4個賬戶盤中被暫停交易,10個賬戶被口頭警示。隨後,中金所也發佈一項命令:「自2015年8月3日起,對從事股指期貨套利、投機交易的客戶,單個合約每日報撤單行為超過400次、每日自成交行為超過5次的,認定為『異常交易行為』。」

原因依舊迷離

這些決定令人們發現,監管者開始把「程序化高頻交易」當成了重要的調查對象。顯然,內外的蛀蟲,借助於信息或資金優勢,成為股災中的獲利者,大發國難財,應該受到懲處。但他們也未必是股災的根本原因。

如果說2015年的中國股市有什麼特殊,那麼兩點值得一提。一是,出現了高槓桿;二是,股指期貨的大力發展。

已被馬雲收購的恆生電子公司所開發的HOMS系統,從2013年開始,為私募基金提供了配資機制,這一機制隨著2014年私募基金管理辦法出台以後,成為整個私募行業的普遍應用。配資最高有近9倍的槓桿額度,也就是十萬的本金,可以借9倍90萬的資金進行股票買賣。而高槓桿的一個明顯缺陷,是會出現「強平共振」。一旦股價下跌,為了避免數倍的損失,槓桿應用者會選擇暫時賣空,一旦不同的槓桿使用者同時採取這一行為,則是「共振」,股價進一步下跌。

而從2015年4月16日起上市交易的上證50和中證500股指期貨,被專業的投資機構用來作為股票市場上的對沖工具。當股市上行受壓,不看好上漲之際,期貨市場的賣空,會成為一種對沖與平衡的操作。如果不能通過上漲掙錢,那麼就通過下跌來掙錢吧。因此,6月中旬,股市開始大跌之際,投資基金經理發現股市上漲空間不大,押注下跌。這也是6月下旬,人們驚奇發現股指期貨上出現了巨額賣單。這些賣單進一步將股市指數打壓下去。當時人們認為,巨額賣單是海外資金惡意賣空中國,但目前判斷,因機制缺陷,造成了市場的盲動。

槓桿和股指期貨的上下押注,在「程序化的高頻交易」之下,變成了機器的自動操作,除非改變程序,否則都不受人控制。或許,機制比人更關鍵。

A股暴跌之後,追查股災元兇,不僅盯著參與市場的人士,也許盯著中國股市的機制問題。這波股災,元兇究竟是幾個惡意賣空的投機客,還是因為機制本身出了問題,在市場中自然引爆,目前雖然還沒有定論。但是這波股災,無論是對於中國的證券監管者還是股民,都將是一個成本高昂的教訓。

原文刊於作者博客

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李永峰

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